投资3要素、证券分析深度揭秘！邱国鹭畅谈价值投资为何适合中国？

精彩观点

1、我一直认为投资的3项基本要素是估值、品质和时机。

在进行证券分析的过程中，我们不可仅限于观察利润的增长，更应深入挖掘，通过财务报表来剖析公司内在的实力。

我们需要特别关注现象如何揭示本质，股市的映射至少包含两个层面：首先，股价与基本面数据之间存在对应关系；其次，基本面数据又与企业的内在价值和内生能力相联系。

高毅资产董事长邱国鹭，这位久未公开发声的业界领袖，为近期出版的价值投资领域权威著作、被尊称为投资者圣经的《证券分析（全新升级版）》倾情撰写了推荐序，在其中深入探讨了个人对价值投资的认识。经出版社授权，我们特此转摘其序言《为什么价值投资适合中国》，以供广大读者品鉴。

我反复琢磨，究竟哪本书能作为证券分析领域的入门读物。在仔细比较了众多选项后，我坚信《证券分析》堪称业内顶尖的培训教材。这本书不仅阐述了投资的分析方法，还深入探讨了投资的哲学与思想，有助于读者将理论与实际操作有效结合。在整部著作中，格雷厄姆的核心投资理念可归纳为三点：追求安全边际、尊重市场先生的角色、以及以实业家的视角进行投资。

本书的开篇部分对一系列基础问题进行了概括性的探讨，这既是对整部作品的简要概述，又构成了后续章节的基石。我曾为《格雷厄姆：华尔街教父回忆录》撰写前言，该自传生动地描绘了格雷厄姆丰富的人生历程，阅读后可洞悉其投资哲学形成的背景与动机。有些人将格雷厄姆的价值投资策略简化为过分突出低估值水平的“烟蒂投资”，却未注意到格雷厄姆的投资理念形成于经济大萧条的特定历史环境中。

《证券分析》所依据的根基是会计术语，其立足点是财务报告，它介绍了一套易于掌握、便于实施的分析方法，旨在教授读者如何运用财务报告进行基础分析，而不仅仅是空谈理论。评估学生的能力，我们可以通过考察其一段时间内各科目考试成绩的平均水平；同样，评估一家企业，我们也可以采取类似的方法，通过一段较长时间的持续观察与分析，对其内在实力和价值做出大致的判断。正如古希腊哲学家赫拉克利特所言，“人无法两次踏入同一条河流”，企业的护城河、核心竞争力、行业格局以及产业发展趋势也在持续地演变之中。尤其是我国，在短短二十余年间走过了其他国家百年历程，实现了从城镇化向城市化、从工业化向信息化的跨越。这种快速的发展和变革，给我们的投资带来了诸多挑战。然而，变化并不意味着传统观念已经失去价值。每个问题都有其解决之道，《证券分析》这本书便为我们提供了一种极佳的思考角度。

我们明白，价格是围绕着公司的内在价值上下波动的，然而这个内在价值却是无法直观感知的，我们所能直接观察到的只是财务报表上展示的数据。公司的内在价值实际上揭示了其真实的能力和根本特质邢台市应急管理宣传教育培训中心，而财务报表上的数据实际上只是表面现象。这就像是一位平时成绩优异、能力达到90分的学生，在发挥得好的时候可能会考到95分，而在状态不佳时，分数可能仅能达到70分。事物表象能够揭示其内在规律，而表象与规律均会随时间推移而演变，然而规律的变化速度不及表象迅速。关键在于如何透过表象洞察其内在规律。

我坚信，投资领域中有三个不可或缺的核心要素：估值、品质与时机。在深入剖析估值这一环节，《证券分析》这部著作为我们提供了丰富的会计与量化视角，用以解读与评估企业的基本面，进而解决估值难题。至于评估一家公司的品质优劣，过程则更为繁复，它要求我们不仅要对行业有透彻的理解，还需在多个方面积累经验，这样才能从财务报表中洞察到企业更深层次的能力。2013至2015年间，白酒产业承受了不小的市场压力，众多上市企业的财务报表不尽如人意。然而，这并不影响该行业商业模式优越的根本属性。这些企业即便是少量产品也能卖出高价，这充分体现了它们在品牌忠诚度和细分市场行业地位上的优势依旧显著。例如，在2010至2011年间，业界普遍预期医保改革将为医药产业带来显著利好，然而实际上，各家医药企业间的差异显著，尽管从财务数据来看多数企业都在增长，但其中一些企业确实具备实力，而另一些企业则不过是“站在风口上的猪”罢了。

在进行证券分析的过程中，我们不可仅限于观察利润的表面增长，而应深入财务报表，探究企业潜在的实力。以2013年为例，市场对电影、游戏等行业进行了热炒。从财务报表的角度分析，这些行业的增长速度确实很快，然而数年后，却出现了混乱无序的局面。究其原因，主要在于这些行业中的大部分企业缺乏长期经受考验的能力。那段时间，电影市场的票房年增长率大约为50%，表面上看，行业的基本面数据相当乐观。然而，实际上，决定价格的主导权却牢牢掌握在演员与导演手中。一旦某部电影走红，演员和导演便可以自立门户，成立工作室进行二次创作，而这一切与制片公司并无直接关联。手游行业亦呈现出类似态势，短期内收入颇丰，但不久后，老游戏便鲜有人问津，行业又得投入资源研发新游戏。《证券分析》这本书为我们呈现了分析企业的基础结构，然而，其更深层次的贡献在于引导我们洞察财务报表背后隐藏的真实价值，而非仅仅停留在报表表面所展示的利润增长等表象。股价的涨跌同样是一种表现，它反映了财务数据的某种映射。

格雷厄姆所倡导的安全边际、市场先生以及以实业视角进行投资这三个投资理念彼此支持，相互融合，形成了一种辩证统一的整体。安全边际的来源有两个方面：一方面是基本面上的低估值，另一方面是基本面上的稳固性。此外，市场先生这一表述也颇具意味。格雷厄姆曾将市场先生比喻为一位情绪波动极大的精神病患者，时而表现出过度的乐观，给出极高的估价，时而陷入极度悲观，提出极低的价格。这种现象在A股市场中并不罕见。我们需密切关注这一现象对市场本质的揭示，股市的映射至少分为两个层次：首先是价格与基本面数据的对应关系，其次是基本面数据与内在价值及内生能力的关联。股价源于双重映射的复合效应，因此其波动性尤为显著，这一点凸显了安全边际理念与市场先生观念融合的极端重要性。由于波动幅度较大，当价格在经过两次映射后对内在价值产生显著低估时，投资者便获得了充足的安全空间。若投资者以实业视角进行投资，则会更加重视企业实质，而非仅凭财务报表数据作出决策。企业的本质价值、核心竞争能力、防御壁垒、行业分布、行业进入门槛、是否拥有先发之利、管理团队的素质，这些都是企业的基础要素，构成了最核心的一环；而季度、半年以及年度的财务报告，则构成了第二层次的内容；至于股价，则是第三层次的关键因素。

这三个理念构成了我们进行价值投资所必需的逻辑思考基础，属于“道”的范畴；至于如何进行企业基本面和市场趋势的分析，则属于“术”的范畴，具备一定经济学或商科知识背景的人通常能够掌握。运用会计手段对企业基本面进行剖析，能在一定程度上防止被管理层讲述的种种故事所误导。卓越企业的价值通常可通过持续优异的财务报告数据显现，诸如收入和利润的稳步上升，还有较高的净资产回报率。

价值投资在中国得以应用，并且根据过去15年的发展历程，众多杰出的价值投资者在我国市场实现了可观的长期收益，然而，这一过程同样对投资者的耐心和独立思考能力提出了严峻的挑战。通过深入研究《证券分析》一书中所蕴含的知识、策略以及投资理念，投资者可以增强自身的耐心和独立判断能力。基本面分析是价值投资不可或缺的基石，因此，《证券分析》一书被誉为价值投资者必须深入研读的宝贵经典。